Agencias/Ciudad de México.- Los bonos de Azul SA están ofreciendo uno de los peores rendimientos entre la deuda corporativa de los mercados emergentes, ya que la caída del real brasileño aumenta la preocupación por las finanzas de la aerolínea.
La aerolínea brasileña Azul redujo su estimación de ganancias de su negocio principal para 2024, al tiempo que aumentó su previsión de apalancamiento ante un crecimiento de la capacidad más lento de lo esperado y la debilidad de la moneda brasileña.
La caída del real —alrededor de un 14% frente al dólar en lo que va de año, el peor comportamiento entre las principales divisas— está añadiendo presión sobre la aerolínea, que ya estaba pasando apuros en medio de los elevados tipos de interés y la volatilidad de los mercados de combustible. El deterioro del escenario llevó a Fitch Ratings a revisar su perspectiva sobre la deuda a negativa el mes pasado, citando la “significativa dependencia” de Azul del acceso al mercado de crédito para financiar sus flujos de caja.
Azul fue la única entre el trío de aerolíneas dominantes de Brasil —que también incluye a Latam Airlines Group y Gol Linhas Aereas Inteligentes SA— que no solicitó la protección por quiebra después de que la pandemia del Covid-19 pusiera patas arriba el sector de los viajes. En lugar de ello, la compañía pudo retrasar los vencimientos mediante una oferta de canje de bonos en junio de 2023.
Pero incluso sin ningún pago de deuda significativo hasta 2028, Azul sigue lidiando con obligaciones de arrendamiento y elevados pagos de intereses sobre su carga de deuda. Un real brasileño más débil dispara los gastos, incluidos los de combustible ligados al billete verde y los pagos de arrendamientos denominados en dólares.
“Azul en este momento está más ajustada financieramente”, dijo Carolina Chimenti, analista de Moody’s Ratings. “Cualquier repunte de la apreciación del dólar o de los precios del petróleo tendrá un impacto mucho mayor en su liquidez que en el caso de Latam, por ejemplo”.
Azul tenía un ratio de endeudamiento de 5.7 veces el Ebitda para los 12 meses finalizados en marzo de 2024. Mientras tanto, el ratio de Latam era de 2.6 veces para el mismo periodo, según Moody’s.
La aerolínea ha estado en conversaciones con bancos de inversión para obtener capital de deuda adicional, según personas familiarizadas con el asunto. Una opción sería recurrir al mercado de bonos en dólares, dijeron las personas, que pidieron no ser nombradas por tratarse de un asunto privado. Una emisión de bonos en dólares tendría un aspecto similar a la oferta privada completada el año pasado y el calendario dependería del escenario del mercado, dijeron dos de las personas.
Las notas en dólares de la compañía con vencimiento en 2030 han dado a los inversores una pérdida del 6.6% este trimestre, mientras que las notas con vencimiento en 2028 cayeron un 1.9% en el mismo periodo. Eso se compara con una ganancia media del 2% para la deuda corporativa de las naciones en desarrollo y una ganancia del 1.8% para los bonos de fecha similar de Latam Airlines.
Los bonos de Azul han tenido un rendimiento inferior en parte debido a la dependencia de la aerolínea de Brasil, según Josseline Jenssen, analista de Lucror Analytics. Latam está más diversificada geográficamente, y alrededor del 40% de sus ingresos por venta de billetes o carga proceden de Brasil, según muestran los archivos de la empresa. Azul, por su parte, tiene el 80% de sus ventas en reales brasileños, de acuerdo con Moody’s.
Esa dependencia podría reducir los márgenes si la empresa no es capaz de repercutir el aumento de los costes impulsado por el tipo de cambio en las tarifas aéreas, que ya se han disparado desde la pandemia.
Las aerolíneas de la región han luchado contra los elevados costes del combustible, la escasez de aviones y las demandas de clientes descontentos. Latam se acogió al capítulo 11 de la ley de quiebras en 2020 y desde entonces ha salido del proceso. Gol solicitó la protección de sus acreedores en enero, tras una docena de intentos de reestructurar su deuda.
Azul ha estado persiguiendo una fusión con Gol, y ambas compañías anunciaron recientemente un acuerdo para conectar sus redes de vuelos. En uno de los escenarios que se barajan para un posible acuerdo, Abra Group Ltd. aportaría sus acciones de Gol a Azul a cambio de una participación en la aerolínea combinada.
Sin duda, Azul ha avanzado en la mejora de su crédito y liquidez después de renegociar con los arrendadores y canjear deuda no garantizada en dólares con vencimiento en 2024 y 2026 por nuevos pagarés garantizados con vencimiento en 2029 y 2030, respectivamente. También recaudó 800 millones de dólares en deuda nueva con vencimiento en 2028 a través de una oferta privada en julio de 2023.
Los bonos han sido “excesivamente castigados” y tienen margen para obtener mejores resultados incluso si la debilidad del real exacerba las preocupaciones sobre los flujos de caja, según JPMorgan Chase & Co. (JPM). Las implicaciones de las divisas no “cambian fundamentalmente la trayectoria o la narrativa del negocio”, escribió Ian Snyder, analista de crédito de JP Morgan, en una nota a clientes.
Aún así, se espera que la generación de flujo de caja libre de Azul siga siendo negativa durante 2024 y 2025, en torno a 1,300 millones de reales y 1,500 millones de reales respectivamente, dijo Fitch en un informe. Las expectativas de flujos de caja negativos se ven impulsadas por los elevados gastos en arrendamientos y tipos de interés tras la reestructuración.
El real más débil “pone de relieve las preocupaciones sobre la fragilidad del balance de Azul y la liquidez de Azul, y cómo esta volatilidad puede afectar a la empresa”, dijo Moody’s Chimenti.
“Operativamente, la compañía está bien, pero el mercado está un poco preocupado por la posición de tesorería de Azul y hay un sentimiento negativo en torno a Brasil”, añadió.
Por su parte, el resultado bruto de explotación (Ebitda) se ha elevado un 12.8% en relación con los seis primeros meses del año anterior, hasta 2,467 millones de reales (411 millones de euros). El margen Ebitda subió 2.9 puntos porcentuales, hasta el 27.9%.
En tanto, el resultado operativo ha sido de 1,241 millones de reales brasileños (206.7 millones de euros), un 17.8% más que en el mismo período del año anterior.
En lo que se refiere al segundo trimestre, Azul ha registrado pérdidas por valor de 3,865 millones de reales (643 millones de euros), frente a los ‘números verdes’ de 497.9 millones de reales (x millones de euros) del mismo trimestre del año anterior.
Según ha explicado la compañía, las inundaciones en Río Grande do Sul el pasado mayo tuvieron un impacto negativo en los resultados, así como la rápida devaluación del real brasileño.
Los ingresos también se vieron afectados por una reducción temporal en su capacidad internacional, que cayó un 8% interanual. En este contexto, la compañía ha revisado a la baja sus proyecciones anuales, y espera ahora una capacidad del 7%, frente al 11% que calculaba con anterioridad.
Fruto de este empeoramiento de las expectativas, el Ebitad se situará a final de año por encima de los 6,000 millones de reales (1,000 millones de euros). Anteriormente, se esperaba llegar a los 6,500 millones de reales (1,082 millones de euros).
El consejero delegado de Azul, John Rodgerson, ha expresado que son optimistas respecto al futuro, a medida que se entra a los períodos estacionalmente fuertes de primavera y verano en Brasil, con aviones adicionales de próxima generación ingresando a su flota. “Las reservas han mejorado durante las últimas cuatro semanas y esperamos que esta tendencia se acelere”, ha pronosticado.
La facturación por el transporte de pasajeros, que representa más del 92% del total de la cifra de negocio de Azul, se incrementó un 1.2% respecto al primer semestre de 2023, mientras que los ingresos por transporte de mercancías fueron un 0.9% superiores en términos interanuales.
El número de asientos disponibles por kilómetro (ASK) de Azul en 2024, un indicador de capacidad importante en el sector, crecerá un 7% con respecto al año anterior, frente al 11% previsto anteriormente.
